На рынке гособлигаций грядут трудные времена
Эксперты боятся, что ликвидности на всех не хватит, когда Федрезерв начнет сворачивать стимулы
Аналитики не уверены, что важнейший мировой рынок справиться с отказом ФРС от поддержки в эпоху пандемии.
Рынок казначейских облигаций объемом $22 трлн служит основой для ценообразования других активов по всему миру. Он характеризуется высокой ликвидностью — общий термин, означающий легкий вход в сделки и выход из них. Однако после вспышки Covid-19 стали возникать дефициты ликвидности, что приводило к резким колебаниям цен.
Некоторые участники опасаются, что, когда ФРС начнет сокращать программу покупки облигаций объемом $120 млрд в месяц, возможно, уже в ноябре, отсутствие надежной поддержки рынка может усилить нестабильность.
Система казначейского рынка «настроена таким образом, что высокочастотные трейдеры и первичные дилеры отступают при возникновении проблемы» — отметила Еша Ядав, профессор Юридической школы при Университете Вандербильта в Нэшвилле, которая занимается изучением структуры и регулирования казначейского рынка.
«Эта схема обречена на провал. Она крайне нестабильна», — добавила Ядав.
Рынок казначейских облигаций резко обвалился в 2020 году из-за потрясений, вызванных Covid. Возможно, это было неизбежно, учитывая, что инвесторы по всему миру поспешили изменить структуру портфелей. Однако центральные банки и регулирующие органы также встревожились, когда в какой-то момент казначейские облигации быстро упали на фоне оттока ликвидности, что противоречило обычным моделям поведения во времена потрясений. В феврале цены сильно упали из-за незначительного участия в стандартном аукционе по продаже семилетних облигаций.
«Это напоминает людям, у которых еще свежи воспоминания о марте 2020 года и феврале 2021 года, о существовании рисков для функционирования рынка гособлигаций, поскольку мы видим, что ФРС пытается уйти с рынка», — заявил Марк Кабана, глава отдела Bank of America по стратегиям ставок в США.
Кто виноват
Отчасти ответственность за это лежит на так называемых первичных дилерах — 24 финансовых фирмах, которые должны устанавливать цены покупки и продажи казначейских облигаций ФРС. В их числе такие банки, как JPMorgan Chase, Citigroup и Goldman Sachs. По данным Службы регулирования отрасли финансовых услуг, они ушли с рынка в феврале и марте прошлого года, прежде чем ФРС вмешалась, чтобы стабилизировать рынок.
Первичные дилеры заключают сделки напрямую с Министерством финансов, и теоретически помогают поддерживать рынок в качестве покупателей, когда другие инвесторы пытаются продавать. Но Закон Додда-Франка, принятый после финансового кризиса 2008 года, вынудил банки увеличить капитал на балансе, чтобы компенсировать долг. В ответ первичные дилеры сократили сумму долга по отношению к размеру казначейского рынка.
«Банки всегда отступали, когда нужна была их помощь, но они, безусловно, выступали как довольно большой буфер ликвидности для рынка, однако сегодня они не могут или не хотят делать это», — заявил Кевин Макпартлэнд, глава отдела по исследованию структуры рынка и технологий в Coalition Greenwich.
Ассоциация участников фондового и финансового рынков, отраслевая лоббистская организация, представляющая интересы крупных кредиторов, ранее написала, что изменение правил банковского баланса обеспечит бесперебойное функционирование рынка.
«Умеренное сокращение баланса первичных дилеров, вероятно, помогло бы уменьшить частые приступы волатильности, при этом у нас все равно была бы гораздо более безопасная система», чем до финансового кризиса, — считает Тайлер Велленсик, руководитель глобального подразделения по структурам рынка ставок в Barclays.
Тем не менее, соблюдение правил приносит пользу: по данным Банка международных расчетов, требования, предъявляемые к капиталу банков, возможно, предотвратили серьезные кризисы в секторе во время рецессии, вызванной коронавирусом. Как заявил Грег Питерс, соруководитель по инвестициям PGIM с фиксированным доходом, изменение требований к капиталу может привести к нарушению США международного соглашения «Базель III», подписанного после 2008 года.
Удастся ли избежать паники
По мере того как первичные дилеры стали играть менее важную роль в формировании рынка, их место заняли хедж-фонды и высокочастотные трейдеры, включая Citadel Securities, Virtu Financial и Jump Trading. Но в случае нестабильности на рынке высокочастотные торговые фонды также могут выйти из игры.
По данным Coalition Greenwich, объем заказов, большая часть которых приходится на высокочастотных трейдеров, сократился во время недавних провалов в ликвидности. В марте прошлого года среднесуточный объем портфеля заказов относительно других методов исполнения снизился до минимального уровня с 2014 года и пока полностью не восстановился.
Регуляторы обсуждают изменения для повышения ликвидности казначейского рынка. Однако реформы продвигаются медленно, и отсутствие централизованного регулятора на казначейском рынке может привести к беспорядкам.
Тем не менее, не все ждут наступления кризиса.
«ФРС очень хорошо дала это понять», — отметил Ян Неврузи, стратег NatWest Markets.
Возможно, подобные сигналы помогут предотвратить панику на рынке, наблюдавшуюся в 2013 году.
Программа обратного репо ФРС, которая позволяет банкам размещать наличные в центральном банке США на короткий срок в обмен на казначейские облигации, может стабилизировать ликвидность в случае кризиса, считает Эллис Пфайфер, рыночный стратег консалтинговой фирмы Raymond James.
Но, как отметил Эдвард Аль-Хуссейни, аналитик Columbia Threadneedle Investments, механизм обратного репо — это временная мера поддержки, а не постоянное решение для функционирования рынка.
«Этот рынок не готов к той среде, в которой мы находимся, с частыми потрясениями, — добавил Аль-Хуссейни. — Мы видим, что события, которые должны возникать лишь изредка, происходят с тревожной частотой».
Подготовлено по материалам издания The Financial Times
